国债依存度和偿债率_国债依存度 国债债务依存度

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　　国债依存度 国债债务依存度

　　国债依存度

　　什么是国债依存度

　　国债依存度是指当年国债发行额占当年中央财政支出或财政支出的比率。该比率是反映一个国家在一定时期内财政支出中有多少是依赖发行国债筹措资金的指标。当国债发行规模过大、债务依存度过高时，表明财政支出过多依赖债务收入，财政状况脆弱。国际上关于国债依存度公认的警戒线是20%。

　　国债依存度，表明财政支出靠债务收入的安排程度，该指标越高说明财政对债务依赖性越强，对财政未来发展威胁也越大。

　　目前,中国计算债务依存度是按照如下公式:债务依存度=国债发行额/(中央财政支出+还本付息)。这是直接从财政角度衡量债务负担的指标。

　　国债依存度的类型

　　国债依存度有两种：一种是国债发行额占全国财政支出的比重，即国家财政的债务依存度;另一种是国债发行额占中央财政支出的比重，即中央财政的债务依存度。

　　在我国，由于国债是由中央财政发行、掌握和使用，因此分析中央财政的依存度更具现实意义。

　　国债依存度 国债债务依存度

　　国债债务依存度

　　关于我国债务负担率及债务依存度的考察

　　论文摘要：1998年以来，我国政府实施了积极的财政政策。随着国债发行额和国债余额的急剧增长，国债规模的问题引起了人们的高度关注。当前，我国理论界和决策部门在判断国债规模的合理界限以及国债规模增加是否会引起财政风险时，主要依据两个指标：国债负担率和债务依存度。本文通过对这两个指标的分析得出结论：只要满足一些基本条件，国债负担率就不会无限地增长，最终会趋于稳定，我国的国债规模仍在可控制的范围内，债务危机不会发生;本文认为，我国衡量债务依存度的传统方法是不够科学的，如按照本文提出的改进方法衡量，我国债务依存度目前并不算高。

　　一、国债负担率

　　在研究国债是否可持续时，不能仅仅关注国债的绝对额或国债负担率这些静态指标，应该从国债和经济增长的动态关系来考察，才能得出正确的结论。只要国债负担率不是无限地增长，而是最终能稳定在某个均衡值，国债就是可持续的，债务危机就不会发生。

　　1、简单的国债和赤字的动态关系

　　理论上，政府支出可分为四类：⑴消费性支出;⑵投资性支出;⑶国债利息支出;⑷转移性支出。其中，利息支出与政府其他支出具有显著的差异。利息支出的大小主要取决于过去积累的国债余额大小、利率的高低、货币化的程度以及国债的期限结构等多种因素。利息支出在很大程度上是内生变量，在短期内政府很难控制利息支出的水平。

　　因此，为了研究国债和财政赤字的动态关系，将财政赤字分为两个部分是很有用的：基本赤字和利息支出。基本赤字(或盈余)代表着不包括利息支付的全部财政支出减全部财政收入。财政赤字等于基本赤字和利息支出之和。

　　我们令B代表国债余额，i代表国债的名义利率，π代表通货膨胀率，r代表实际利率(根据实际利率定义，r=i-π)，P为价格总水平，Y为实际产出水平，z为基本赤字率(作为GDP的一个比例)，b为债务负担率，y为实际产出Y的增长率。

　　根据定义，b=B/PY，b随时间而发生的变化用微分符号表示则为db，db=d(B/PY)，根据微积分中的“分数法则”，我们可以得到公式(1)：

　　db=d(B/PY)=dB/PY-b(π+y)(1)

　　如果政府仅仅通过发行国债一种方式弥补财政赤字，那么一年内国债余额的增加额就等于当年的财政赤字，而财政赤字又等于基本赤字(我们可以用zPY来表示)加国债的利息支出(等于国债余额乘以名义利率iB)，用公式表示就是：

　　dB=iB+zPY (2)

　　把(2)式代入(1)式，可以得出：

　　db=ib+z-b(π+y) (3)

　　将(3)式合并得到：

　　db=b(i-π-y)+z=b(r-y)+z(4)

　　公式(4)实际上是对影响国债负担率变化的因素的分解，从这里可以看出，国债负担率的变化取决于三个因素：实际利率、经济增长率、基本赤字率，或者说取决于两个因素，即实际利率与经济增长率的对比和基本赤字率，而其中实际利率又是名义利率与物价升降的代数和(r=i-π)。由(4)式很容易看到，基本赤字增减是决定债务负担率的基本因素，而实际利率和经济增长率往往也是影响债务负担率的重要因素，当年付息的实际利率与债务负担率正相关，经济增长率与债务负担率负相关，只要当年存在需要付息的国债余额，当实际利率大于经济增长率(r>y)时，即使当年预算是平衡的，债务负担率也会上升。

　　下面根据(4)式对我国1995年～2000年的债务负担率的变化进行粗略测算和分析。

　　注：本表的实际利率，是按当年付息额占当年国债余额的比例计算的平均利息率，又用居民消费价格指数进行调整，因而实际利率是反映扣除价格因素的实际利息负担水平。

　　资料来源：据《中国金融年鉴2001》有关数据计算或测算。

　　从表1可以看到，本文依据公式(4)计算出来的债务负担率的变化与实际债务负担率的变化不是完全一致，这主要是由于按公式计算所采用的数据不准确造成的。例如，按公式计算的利息支出是估计的，而且按公式计算的结果是按实际利息率计算的，考虑了物价变动的影响，因此，按公式计算的结果与实际存在差异是不可避免的，但是，二者表现出的债务负担率变化的趋势是基本一致的。

　　从表1可以看出债务负担率变化的基本趋势是：1995、1996两年债务负担率的变动幅度很小，从1997年债务负担率开始上升，1998、1999两年大幅上升，2000年开始回落。从表1也可以清楚地看出债务负担率变动的原因。1995、1996两年之所以变动不大，主要是因为经济增长率较高，实际利率较低，而基本赤字的作用是微乎其微的，因为基本赤子率与上年持平。1998、1999两年实际债务负担率的大幅上升，则是两个因素(或三个因素)综合作用的结果：一者，1998年开始实施积极财政政策，基本赤字大幅上升，1998年基本赤字上升55?9%，1999年又继续上升89?1%，应当说这是导致债务负担率大幅上升的政策因素，也是基本原因;再者，当年付息的实际利率大幅上升，同时经济增长率下滑，而且实际利率超过经济增长率，这是导致债务负担率大幅上升的另一种重要原因。2000年则呈相反的方向，当年赤字与上年持平，实际经济增长率上升，基本赤字率下降，当年付息的实际利率也下降，因而出现债务负担率增长幅度的下降。

　　通过以上的分析可以消除一种误解并得出有益的结论。

　　有一种看法认为，自1998年以来实行积极财政政策是导致国债规模大幅增加和债务负担率急剧上升的唯一原因。实际并非如此。当然，扩大财政赤字是国债发行规模增加和债务负担率上升的基本因素，但不可忽视实际利率和经济增长率对债务负担率的影响。

　　首先，回顾一下我国国债利率的变化，对理解这个情况就十分了然了。我国在1993年-1996年间发行的国债大部分是3～5年的中期国债，当时受通货膨胀的影响，国债的名义利率是相当高的，主要利率是13%，最高的达15%，最低的也达8?5%，但到了1997年以后，由于我国出现了通货紧缩，物价低迷，这样1997-1999年期间中期国债到期还本付息时，政府就不得不支付较高的实际利率，这种情况到2000年才开始缓解，所以主要是实际利率水平的变化在很大程度上左右了1997年以来债务负担率的上升幅度。正如上面的分析所显示的那样：1997年是当年付息的实际利率上升和经济增长率下降导致债务负担率的上升，而与基本赤字无关;1998、1999两年除基本赤字率上升外，实际利率上升和经济增长率继续下滑构成加剧债务负担率的急剧上升的重要原因;2000年基本赤字与上年持平，基本赤字率下降，也是由于实际利率的下降和经济增长率的上升而导致债务负担率上升幅度的回落，这又从另一个角度证明了实际利率在其中的重要作用。其次，再看看经济增长率对债务负担率的影响。从db=b(r-y)+z公式可以看出，经济增长率对债务负担率的影响体现在两个方面。一是体现在经济增长率与实际利率的对比，一般原则是国债利率的最大限度不能高于经济增长率，一旦大于经济增长率，从发债的财政效益来看，则是得不偿失，从公式可以看出，经济增长率与债务负担率负相关，即经济增长率越高，债务负担率越低，反之则相反。二是体现在对基本赤字的影响，基本赤字率是指赤字占GDP的比例(基本赤字/GDP)，GDP是分母，所以经济增长率越大，基本赤字率越低，从而债务负担率也越低。我国实行积极财政政策过程中，由于国债投资的效益显著，促进了经济增长率保持在7%以上，部分地抵消了当年畸高的实际利率对债务负担率上升的严重影响。

　　虽然影响债务负担率的因素是比较复杂的，但从上述分析不难得出控制债务负担率的基本途径。第一、控制基本赤字。因为债务余额归根结底是由基本赤字产生的，如果不考虑其他因素，基本赤字增加，债务负担率必然上升，因而控制控制基本赤字自然是控制债务负担率的基本措施。事实上，赤字政策特别是不断增加赤字的赤字政策，是一种反萧条的扩张性政策，只能是一种不应该也不可能长期持续的中短期政策，因而赤字政策必须适度，必须适可而止。我国的积极财政政策必将通过控制赤字而逐步淡出，只是选择淡出的时机和步骤问题。第二、国债利率要适度。我国近年来的实际利率之所以过高，是因为根据1993-1996年通货膨胀形势制定的高的名义利率和1998年后物价走低的巨大反差形成的，这是一种特殊时期出现的特殊情况，以后再出现这种情况的可能性是很小的。众所周知，国债是一种“金边债券”，其利息率低于市场利率或银行利率是通例，我国的国债利率已经随着银行利率的下调也开始下调，甚至开始略低于银行利率，今后走向正常是必然趋势。第三、强调国债投资效益，保持适度的高经济增长率。发行国债是为了扩大政府投资，而不是用于扩大一般性的经常性支出，所以国债投资有投入，有产出，只要产出大于投入，不仅会扩大需求，而且会按照投资乘数引起总产出的成倍扩张，这将导致财政收支的良性循环和债务负担率的降低。根据我国当前经济形势和发展趋势来判断，我国政府完全有条件并有能力保持债务负担率的相对稳定，从而可以避免因国债规模失控而导致债务危机。

　　2、复杂的国债和财政赤字的动态关系

　　政府既可以通过发行国债弥补财政赤字，还可以通过发行货币弥补财政赤字。将部分国债货币化是我国财政政策和货币政策有效协调配合、货币政策操作市场化改革以及发展金融市场的必然要求，因而将债务货币化引入国债和赤字的动态关系分析是非常重要的。本文将未偿的政府债务总额D定义为国债余额和基础货币量之和。根据通常的定义，当年的财政赤字等于(未偿)政府债务的增加额(国债发行额加基础货币发行额)。令i代表(非货币)国债征收利息税后的名义利率，令H代表基础货币量(不付息的国债)，D代表未偿政府债务总额(既包括付息的国债也包括货币)，X代表名义基本赤字，我们可以得出以下财政赤字dD的表达式：

　　dD=X+i(D-H) (5)

　　为了分析的方便，假设x是基本赤字占名义国内生产总值Y的一个比例，则X=xY，d是未偿政府债务总额占GDP的比例，即d=D/Y;再假设γ是非货币形态的政府债务占政府债务总额的比例，那么γ=(D-H)/D。将(5)式两边除以D，可以得到：

　　dD/D=X/D+i(D-H)/D (6)

　　(6)式经过进一步转换，可以得到下式：

　　dD/D=xY/D+iγ(7)

　　假设名义GDP的增长率是n，根据微分法则，那么政府未偿债务总额占GDP的比例d=D/Y的增长率就是：

　　d(D/Y)/(D/Y)=dD/D-dY/Y=x/d+iγ-n(8)

　　根据公式(8)，以我国1998年的数字为例，本文进行了大致的估计，基本赤字占GDP的比例大约为2.5%，未偿债务总额占GDP的比重为50%(其中国债占10%，基础货币占40%)，国债平均名义利率为6%，GDP的增长率为8%，国债占政府债务总额的比重为25%。将上述数字代入式(8)式，我们可以得到政府债务总额占GDP的比重(D/Y)每年将下降1.7个百分点，如果1998年这些数字在今后还能保持的话，那么政府债务总额占GDP的比重不但不会上升，反而会下降。

　　一般而言，社会对人力资本以外的财富的总需求，与社会每年从工作中获得持久收入，大体上是成比例的。如果其他条件保持不变，随着经济的增长，可以预期，政府债务(货币的和非货币的)规模也会有所扩大。理论分析和各国经验研究也表明，随着经济的增长，包括国债和货币在内的政府债务以及其他金融资产占GDP的比重有上升的趋势。如果我国保持1998年上述各项指标不变，那么政府债务占GDP的比重将趋于下降，从这个意义上说，包括国债在内的政府债务的规模确实值得忧虑，不是因为其规模在变大，而是因为其规模在变小!如果政府债务占GDP的比重不断降低的情况真的发生，那么将极大地损害经济的健康运行，货币供应量的短缺将使经济运行中出现流通手段(或流动性)不足的问题，有可能引发通货紧缩;而国债发行量的不足，将使私人部门缺乏一种无风险、高流动性的、收益稳定的金融资产，也会令中央银行缺乏合适的公开市场操作对象而无法有效地实施货币政策，必将极大地阻碍我国金融市场的发展。因此，政府债务占GDP的比重呈下降的趋势不但不是福音，反而可能不利于经济健康稳定的发展。

　　(8)式表明，多种因素可以导致政府债务占GDP的比重降低，如基本赤字减少、国债实际利率降低，经济增长率提高，但是从宏观经济稳定的角度看，最重要的一个因素就是国债占整个政府债务的比重γ过小，我国的γ仅为25%左右，而美国的同一比重则高达86%。如何解决这个问题呢?比较合理的选择就是政府根据宏观经济形势的需要发行国债，并将一部分国债货币化。

　　3、政府债务占GDP比重的均衡状态

　　如果把实际利率和GDP的实际增长率的影响与通货膨胀的影响区分开来，我们还可以得到更多的信息。将未偿政府债务余额除价格指数p，我们就可以得到政府债务余额的实际量(D/p)，根据全微分法则，我们可以得到：

　　d(D/p)=dD/p-πD/p=X/p+rD/p(9)

　　将(5)式和i=π+r代入(9)式，我们可以得到下式：

　　d(D/p)=X/p+rD/p-(π+r)H/p (10)

　　假设Y为实际总产出，而g为实际总产出的增长率，x、d和h分别为X、D和H占名义GDP(pY)的比重。政府债务占GDP的比重的变化d(D/pY)就是(根据全微分法则)：

　　d(D/pY)=Δd=dD/pY-(D/pY)(π+g)=[x-(r+π)h ]+(r-g)d(11)

　　或 Δd/d=[x-(r+π)h ]/d+(r-g) (12)

　　同样，如果Δd>0，那么政府债务占名义GDP的比重将增加，如果Δd<0，那么该比重就会下降，如果Δd=0，则该比重保持不变。深入分析式(11)的各项可以使我们获得一些有用的信息。(r+π)h这一项代表政府由于拥有货币发行权而获得的铸币税和通货膨胀税对Δd的影响，可见，政府通过发行货币征收铸币税和通货膨胀税越多，d的增长率就越慢(或降低速度就越快)。一般来说，如果国债余额的实际利率超过了实际经济增长率(r>g)，并且基本赤字即使政府通过发行货币也无法全部弥补，那么政府债务占GDP的比重就会不断增加(即Δd>0)，这种政府债务规模就是不可持续的，也就是无法长期维持的。否则，政府债务规模就是可以持续的，是国民经济可以承受的，不会引发债务危机。

　　通过前面的论述可知，只要Δd不等于0，政府债务占GDP的比重就会变化，那么该比重会无限制增长呢?还是停留在某一个数值上?为了回答这个问题，将(8)式进行变换。将i=r+π和n=g+π(名义增长率可以分解为实际增长率和通货膨胀率之和)代入(8)式得到：

　　Δd/d=x/d+[rγ-π(1-γ)] -g(13)

　　方括号中的表达式是政府债务的平均利率，记为rD，它是国债的实际利率r按其所占比例γ加权，与基础货币的实际利率(π)按其所占比例(1-γ)加权后的两者之和。为了求d的稳态均衡值，我们可以通过令Δd/d=0来计算d的均衡值，称之为d*：

　　d*=x/(g-rD) (14)

　　利用(14)式，我们可以将(13)式重新改写为：

　　Δd= (g-rD)(d*-d) (15)

　　由(15)式可以清楚地看到，只要是(g-rD)为正值，d就会朝着d*的方向移动，直至达到该均衡值;当(g-rD)为负值，d就会朝着背离d*的方向移动。前一种情形是稳定的，后一种情形是不稳定的。

　　在我国，目前国债的实际利率在3%左右，政府债务的实际平均利率rD会更低，而经济增长率在8%左右，远远超过rD。即使按照保守的估计，未来实际经济增长率也会超过政府债务的平均实际利率，因此，我国的政府债务占GDP的比重将趋于稳定，不会无限制地增长，我国的国债是可持续国债。

　　二、债务依存度

　　目前，我国计算债务依存度是按照如下公式：债务依存度=国债发行额/(中央财政支出+还本付息)。但是，按照上述公式计算的债务负担率存在明显不合理之处。根据国债管理原理和各国的实践，国债的还本都是通过发新还旧的方式解决，只有利息支付才计入经常性支出。因此，国债的还本部分在计算债务依存度时应该被排除在外。为了更准确地反映中央财政支出对国债的依赖程度，笔者认为应该改为按照如下公式计算：调整后债务依存度=财政赤字/中央财政支出。两种计算方法的计算结果列在表2。

　　资料来源：《中国财政年鉴(2001)》

　　重新定义的债务依存度大幅度下调，但与其他国家同类比重相比仍略显偏高 ，其主要原因是分母偏小，即中央财政支出过小。目前，我国中央财政支出占政府总支出的比重仅为30%左右，为GDP的4%，如此低的比例在其他国家是极其少见的。中央财政支出过小是造成我国中央财政支出的债务依存度高的一个重要原因。因而降低债务依存度的一个主要途径是，通过深化改革提高“两个比重”，同时提高中央本级支出占全部财政支出的比重。

　　另外，必须注意的是，总的财政支出 的债务依存度更具有可比性。我国全国财政支出的债务依存度1996-2000年各年分别为8.8%、5.6%、7.7%、11.9%和16.3%，与其他国家相比，这个比例不算高。中央财政债务依存度偏高而全国财政支出的债务依存度偏低这个矛盾现象，恰恰反映了我国财政结构中一个突出问题：中央财政支出比重太低，而所有债务又都集中在中央财政这一级。解决这个矛盾的方法应该是允许地方政府发债，但现行预算法出于债务风险的考虑禁止地方政府发债，允许地方政府发债还需要解决许多相关的问题，目前难度较大，不过改革的方向应该是在时机成熟时允许地方政府发债。

　　三、基本看法和几点说明

　　从国债负担率和债务依存度两个指标来看，目前我国的国债规模并不过大，仍在可控制的范围内。只要我国能保持一个适度的经济增长速度，国债实际利率不超过实际经济增长率，同时将基本赤字控制在一定的水平内，重视国债投资效益，那么国债就是可持续的国债，债务负担率不会无限制地增长下去，就不存在大的财政风险，不会发生债务危机。从我国目前的发展形势来看，要实现上述条件是完全可能的。因此，有理由相信：目前我国国债规模仍是适度的，只要采用了正确的宏观经济政策，适度的国债发行，会有利于经济的稳定增长的。

　　最后，需要说明几个问题：一是，说目前不存在大的财政风险，是以扩张性的积极财政政策作为中短期政策为前提的，如果长期持续下去，积极财政政策的效应将逐步减退，则将逐步加大财政风险，甚至有可能酿成债务危机。二是，说目前不存在大的财政风险，是就预算内的国债而言，我国还存在隐性性债务和或有债务，我们认为，如果说我国存在财政风险或债务风险，主要隐含在这部分债务之中，而这个问题没有纳入本文的考察范围。三是，说积极财政政策的淡出，只能是逐步的，目前是指财政赤字不再增大，不再增发国债，而不是立即停发国债，消除财政赤字;至于减发国债，逐步减少赤字以至最终消除赤字，则是今后长远的事情，这要根据形势的发展来决定。四是，国债是财政工具，也是金融工具，是货币当局进行公开市场操作的主要手段，因而是否发行国债以及发行多少，要从财政政策和货币政策两方面的综合考虑来决定。还要说明，本文的分析是粗略的，也是粗糙的，希望听取读者指正。

　　中国人民大学财政金融学院 陈共 类承曜

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